研究背景
大量研究发现股票市场存在日历效应，即在特定日期的市场表现异于其他时段，具体表现为“月份效应”、“节日效应”与“周内效应”。近年来，随着投资策略和交易技术的不断发展，股票交易逐渐趋于高频化。交易频率的提高为日历效应的研究提出了新问题：股票市场是否存在日内效应，即市场表现是否在交易日的某些特定时段存在异常现象？日内效应的存在对有效市场假说提出了挑战，同时有助于投资者合理制定投资策略，具有重要的理论和现实意义。
基本观点
股票市场的开盘效应和收盘效应指的是股市在开盘后一段时间和收盘前一段时间内的收益与波动显著异于其他时段。运用高频数据研究发现：中国沪深股市整体上存在开盘效应与收盘效应；在牛熊市期间的表现形式存在差异，股指收益在牛市期间表现出正向开盘效应，在熊市期间表现出负向开盘效应，股指波动在熊市期间的开盘效应更为明显。进一步研究发现：开盘效应和收盘效应具有动态特征，股指收益开盘效应和收盘效应的变化领先于股指走势的变化，股指收益和波动的开盘效应或收盘效应存在一定程度的替代现象。
主要观点
（1）存在性分析。开盘效应存在的主要原因：闭市期间积累的大量私人信息在股市开盘后随着投资者的交易行为迅速融入市场；知情交易者和流动性交易者在开盘阶段进行大量集中交易；某些交易者可能会在集合竞价过程中利用内幕消息操纵股价。收盘效应存在的主要原因：不愿承担和愿意承担隔夜风险的投资者在收盘前交换头寸；机构投资者为提高绩效在收盘前操纵股价；机构投资者利用预先掌握的信息进行尾盘交易；政府救市、恐慌性抛售、融资融券账户平仓等行在在收盘阶段实施。
（2）差异性分析。在牛市期间，投资者情绪积极，对各类信息的解读偏向乐观，在开盘和收盘阶段会选择积极买入股票，从而导致股指快速上涨。在熊市期间，投资者情绪消极，对各类信息的解读偏向悲观，在开盘和收盘阶段会选择卖出股票套现，从而导致股指快速下跌。因此，股指收益在牛市期间的开盘效应和收盘效应存在差异。在熊市期间，各类调控政策频繁出台，投资者对政策信息的解读存在差异，对未来市场的预期容易出现分歧，国家资金频频在收盘阶段入场救市，导致开盘和收盘阶段股指波动变大。在牛市期间，投资者对政策解读和市场预期容易形成一致，有利于降低开盘和收盘阶段的股指波动。因此，股指波动的开盘效应和收盘效应在牛熊市期间存在差异。股市运行状态会表现出动态变化特征，随着股市状态的变化，投资者情绪、投资策略和交易行为以及信息和政策的影响都会出现变化，因此，股市的开盘效应和收盘效应也会表现出动态变化的过程。
（3）研究设计。以小时为单位，将中国股市的日交易时间分为四个时段：9:30-10:30，10:30-11:30，13:00-14:00，14:00-15:00，其中，9:30-10:30为开盘时段， 14:00-15:00为收盘时段。在ARMA-GARCH-GED模型的均值方程和方差方程中引入反映开盘和收盘阶段的虚拟变量，考察股指收益和波动的开盘效应和收盘效应。运用全样本研究股市整体的开盘效应和收盘效应；运用牛熊市期间的分样本研究开盘效应和收盘效应在牛熊市期间的差异；运用滚动窗口样本研究开盘效应和收盘效应的动态特征。
（4）实证结果。全样本结果显示：沪深两市股指收益和波动在整体上具有显著的开盘效应和收盘效应。分样本结果显示：沪深两市股指收益的开盘效应在牛市期间显著为正，在熊市期间显著为负；沪深两市股指波动在牛熊市期间均具有开盘效应，在熊市期间的表现比牛市期间更为明显；上证综指收益的收盘效应在牛市期间显著为正，在熊市期间为负但不显著，深圳成指收益未表现出显著的收盘效应，投资者在收盘阶段的认知趋于一致以及深市采用集合竞价收盘制度是导致以上结果的原因；沪深两市股指波动在牛熊市期间均表现出显著的收盘效应。滚动窗口样本结果显示：上证综指收益的开盘效应变化与股指走势基本保持一致；上证综指收益开盘效应或收盘效应的变化领先于上证综指走势的变化；上证综指波动的开盘效应和收盘效应大体表现出正向效应，尤其在股指下跌期间表现得更为明显；上证综指收益和波动的开盘效应存在一定程度的替代现象；深证成指开盘效应和收盘效应动态变化特征与上证综指类似，但在2008年后深证成指表现出了更为明显的开盘效应，另外，深证成指的收盘效应弱于上证综指。
（5）研究启示。对监管者而言，应该积极运用其影响力，根据不同的市场环境，对投资者的非理性情绪进行合理引导，减弱开盘效应和收盘效应造成的不利影响，维护股票市场的稳定。对投资者而言，股指开盘效应和收盘效应的存在为高频交易者提供了一定的获利机会，投资者可以在相应时段制定合理的股指期货做多或做空策略。但是，超额收益通常会伴随较大的股指波动，投资者在进行高频交易的同时需要关注风险因素。
原文发表于《管理科学学报》，参考文献引用范例：[1]蒋彧,龚丽.中国沪深股市的开盘效应与收盘效应[J].管理科学学报,2020, 23(5):76-88.
